叮咚买菜亏损大减坚守年终盈利承诺

2022年11月16日

这家生鲜电商三季度的non-GAAP净亏损减少86%，但由于专注于成本控制和利润率更高的产品，收入首次出现下滑

重点：

叮咚买菜三季度non-GAAP净亏损收缩86%，并重申了年底前在此基础上实现收支平衡的目标
凭借严格的成本控制和对高利润率产品的专注，公司的毛利率显著提高

西一羊

自从领先的生鲜电商叮咚买菜(DDL.US)在截至6月的季度财报中，首次公布非美国通用公认会计准则(non-GAAP)利润以来，市场人士一直想知道这个状态能否长期存在。但问题已经变得紧迫起来，因为它的最大竞争对手每日优鲜(MF.US)在多年来烧钱导致资金枯竭后，现在正在为生存而战。

叮咚对这个问题的回答是坚定的，上周五发布最新季度业绩后，公司管理层重申了之前做出、在年底前实现non-GAAP收支平衡的承诺。它的最新业绩包含了在这个方向上的巨大改变，因其non-GAAP净亏损减少了86%。这是一个常用的指标，通常剔除了员工股权薪酬和一些其他成本。

投资者对此感到满意，发布业绩后的三个交易日里，叮咚买菜的股价大涨了47%，其中公告发布当天大涨近20%。不过，该股的最新收盘价为4.35美元，仍然远低于去年6月23.5美元的IPO价格，与2021年底的30美元高位相比，也微不足道。

虽然这些数字似乎表明，该公司确实在逐渐实现长期盈利，但我们也应该指出的是，很大一部分改善是由削减成本推动的，这可能在一定程度上导致了最新财报中收入首次出现下滑的结果。

我们稍后将深入探讨叮咚买菜的三季度业绩，以及它在追求长期盈利时面临的一些重大挑战。但首先，让我们先回顾一下它的发展历程，包括它的快速交付业务模式，这种模式帮助其实现了快速崛起，但是由于投资需求太大，引发了投资者越来越多的担忧。

叮咚买菜属于采用“前置仓”模式的生鲜电商公司。这种模式依赖公司在居民区附近运营成百上千的仓库网络，使生鲜杂货可以快速送到消费者家中，通常是在下单后30分钟内。

采用前置仓模式的公司称，由于对供应链和交付链的强大控制能力，它们可以提供更可靠、更快捷的服务。但这种控制是有代价的，该模式要求拥有从产品采购网络到仓储和配送车队的所有环节。

自2017年成立以来，叮咚买菜利用该模式迅速发展，收入从2019年的38亿元，增长到2020年的113亿元，去年又翻一番，达到200亿元。但是为实现收入增长而进行的大量投资也导致亏损激增，从2020年的32亿元亏损，去年翻了一番，达到惊人的64亿元。

盈利的脚步近了？

了解大背景之后，我们就来仔细看看该公司最新的季度业绩，数据显示，它的盈利情况已经大为改善。

在提高盈利能力的重大转变中，叮咚买菜在去年三季度采取了其所谓“效率优先”战略，其中包含对成本的适度控制。在这个战略下，它降低了履约费用、销售和营销费用两大成本。具体而言，这两项费用占营收的比例在最新季度分别下降了10个百分点和5个百分点。

成本削减有助于推动公司毛利率的显著改善，它飙升11.8个百分点，至30%左右，而去年同期的数字为18.2%。投行Jefferies的研究报告称，叮咚买菜越来越关注利润高的产品类别，包括自有品牌商品、预制餐和自行加工食品。

削减成本、专注于更高端的产品，以及由此带来的利润率的改善，帮助叮咚买菜将三季度non-GAAP口径下的亏损，从去年同期的近20亿元，大幅削减至2.85亿元。

但利润的大幅改善也是有代价的，公司的总营收首次出现下降，幅度达4%，至59亿元。在投资者电话会议上，管理层将营收下降主要归咎于去年同期的基数较高，它受到“我们给予用户的广泛补贴和优惠”的推动。

虽然公司目标是在non-GAAP口径下于年底前实现盈亏平衡，但投资者都想知道，在更受广泛认可的GAAP口径下，它要到何时才能实现盈利。在投资者电话会议上，当被问到这个问题时，公司的首席战略官俞乐只是说，“毫无疑问，叮咚买菜能够实现盈利。”

许多关注叮咚买菜的分析师认为，它将按期实现non-GAAP口径下的盈亏平衡目标。大和资本市场的一份研究报告称，它预计叮咚买菜的盈亏平衡将提前实现，“得益于有利的品类组合，毛利率有所改善”，non-GAAP口径下的净亏损率已经转为正值。Jefferies的分析师则更为谨慎，他们在一份研究报告中称，叮咚买菜non-GAAP口径下的净亏损率将在四季度达到-2.7%，之后于2023年转成正值。

大和资本市场的分析师表示，他们预计叮咚买菜的净现金将稳定在目前的水平，这应该会缓解人们对潜在流动性危机的担忧。截至9月底，该公司拥有14亿元现金及现金等价物和限制性现金，不及去年同期31亿元现金的一半。

总而言之，叮咚买菜能否实现盈利，将取决于它的各项举措能取得多大的成效，其中包括持续削减成本和增加利润率更高的产品。尽管每日优鲜也试过其中许多方法，但它最终以失败告终，公司遭遇戏剧性收场。

虽然股价最近出现了反弹，但叮咚买菜的市销率仍然很低，只有0.24倍。这远低于美团(3690.HK)的4.6倍，也低于京东支持的达达集团(DADA.US)的0.88倍。

不过，美团和达达都采用了更为轻资产的商业模式，仅运营连接线下商店和购物者的网络平台。市销率的差异表明，投资者可能更青睐后者，它对公司财务的压力远小于叮咚买菜采用的自营前置仓网络。

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消费, 电子商务

达达, 美团, 每日优鲜, 叮咚买菜, 生鲜电商, 前置仓, 轻资产模式

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2024年04月23日

2331.HK

旅游虽复苏复星旅文独憔悴

复星旅文一季度录得小幅增长，总体前景因母公司的债务问题而蒙上阴影重点复星旅文表示，一季度旗下三亚亚特兰蒂斯酒店和Club Med连锁酒店营业额分别增长4.5%和15.2% 今年早些时候，有报道称该公司的两项主要资产可能会被出售，以便为负债累累的母公司筹集资金，公司的股价目前接近历史低点阳歌作为中国领先的旅游公司之一、Club Med连锁度假村的所有者，复星旅游文化集团(1992.HK)眼下的日子不太好过。最新季报显示，公司仍受困于新冠疫情后遗症，中国业务表现明显逊于市场。以Club Med连锁品牌为主的全球业务表现稍好一些，但也没什么值得大书特书。与此同时，公司股价今年已下跌40%以上，目前处于历史低点，与今年大多强劲上涨的中国同行形成鲜明对比。复星国际(0656.HK)在2015年出资约10亿美元收购Club Med，虽然最新的季度运营数据并不是太令人兴奋，但这很难解释复星旅文最近在投资界失宠的原因。低迷背后的最大因素可能是3月份有报道称，复星国际正在考虑出售Club Med以及复星旅文的另一项主要资产——三亚亚特兰蒂斯大型度假酒店的部分股权，以筹集资金，偿还巨额债务。因此，现在持有复星旅文股票的人，其实并不知道到明年这个时候，公司是否仍拥有这两大资产。与此同时，在知道即将发生重大变化后，复星旅文的员工可能很难继续专注于自己的业务。言归正传，我们再回到复星旅文一季度的最新情况，报告提供了首批衡量中国旅游业在后疫情时代表现的真实指标之一。在中国，今年第一季度意义重大，因这数据可和上年疫情结束后的同期作比较。这意味着，未来大多数中国旅游相关公司，基本上不会再受新冠疫情期间的波动影响，从而更清楚地看见，随着中国经济放缓、消费者变得更加谨慎，这个行业究竟表现如何。之前公布的全国数据显示，尽管经济放缓，但旅游业在2月漫长的春节假期间表现相当好。政府数据显示，那一周国内旅游人数增长34.3%，达到4.74亿人次，而国内游客出游花费更是增长47.3%，达到6,327亿元。但复星旅文的数据却远没这么乐观。季报显示，公司旗下的三亚亚特兰蒂斯大型度假酒店，一季度的营业额仅增长4.5%至5.76亿元。亚特兰蒂斯访客增长速度略快，为7.5%，达到210万人次。但一个略微有点不祥的征兆是，平均每日房价实际上下降了2.8%，至2,500元。在这里，我们应该指出，该度假酒店上年同期的数据可能是被人为地推高了，因为中国在2022年底结束疫情管控，“报复性旅游”在2023年1月和2月达到巅峰，很多人在这几个月期间，开启了自己三年来的第一个重要假期。死猫式反弹复星旅文的股价受到季报提振，周二早盘上涨逾5%。但涨势有点像是“死猫式反弹“，因为该股此前处于历史低点，而且很有可能在本周晚些时候恢复下跌趋势。即使经过了小幅上涨，该股的估值仍远远落后于同行。它的预期市盈率仅为10倍，而中国领先的在线旅行服务公司携程(TCOM.US；9961.HK)，其预期市盈率为20倍。这两家公司的业务结构类似，都是既有国内业务，也有国际业务。虽然今年复星旅文的股价大幅下跌，但同期携程的股价却上涨了约40%。虽然三亚亚特兰蒂斯酒店实现了个位数的增长，但Club Med的业绩略好一些，这个全球连锁度假酒店，占复星游文业务的80%以上。该酒店一季度的营业额增长15.2%，达到60.8亿元，平均客房入住率上升1.4个百分点，至76.9%。平均每日床位价格上涨8.8%，至2,190元。在这里，我们要指出的是，复星旅文现在的表现，至少在营业额上，要好于疫情前。公司最新公布的一季度业务总营业额为71.6亿元，较2019年一季度报告的48亿元增长近50%。这一大幅增长，很可能反映出复星旅文和许多同行一样，在疫情期间继续升级现有物业并建造新物业，以期业务最终恢复正常。虽然一季度的数据看起来普普通通，但复星旅文上个月发布的2023年全年业绩也没有好到哪里。年报显示，去年它的收入增长25%，达到172亿元。其中，三亚亚特兰蒂斯的收入增长更为强劲，从2022年的8.97亿元增长到17.6亿元，近乎翻倍。Club Med的收入增长要慢一些，升22%至146亿元，反映其业务主要在中国境外，因此在2022年就已经开始反弹了。尽管如此，公司去年的整体收入增长仍远远落后于携程的122%，后者同期收入达到445亿元。…

2024年04月23日

1992.HK

Fosun International: the slim-down must go on till debts paid off

复星一减再减瘦身还债停不了

经历2022年的流动性危机，复星国际持续“减重瘦身”，最新举措是出售跨国保险公司Ageas股权重点：截至去年底，复星总债务占总资本比率为50.4%，较上年下降2.9个百分点过去两年复星出售资产回笼现金573亿元李世达 “我们以前在全世界‘探矿’‘开矿’，现在已经有足够的‘好矿’给我们挖，并且在这些领域是有优势的。”复星国际有限公司(0656.HK)董事长郭广昌，今年3月底在年度业绩发布会上如此说。不再“找矿”，而要“挖深矿”、“挖好矿”是这家广受瞩目的中国民营集团自2022年以来的核心策略，换句话说，就是要减轻资产、甩掉负债，聚焦具有优势的核心领域。而出售跨国保险公司Ageas最多8.19%股权，就是复星国际减重的最新举措。复星国际近日公告，向法国巴黎银行(BNP)旗下的法巴人寿(BNP Cardif)出售欧洲保险公司Ageas最多1,540.1万股或8.19%股权，总作价介乎6.26亿至6.7亿欧元(约48.5亿至51.6亿元)，所得款项将用于一般资金用途。复星国际表示，是次出售目标是精简投资组合，聚焦公司核心业务，预计交易将带来税前利润6,000万至6,500万欧元，而复星仍将持有Ageas的195.2万股，持股比例跌至约1.03%。这是复星国际继1月出售葡萄牙商业银行5.6%股权后，今年第二次出售金融资产。两年套现573亿今年1月，复星国际以2.35亿欧元出售葡萄牙商业银行(Millennium bcp)的5.6%股份，仍保留20%以上的股份。随后至今年3月中旬，有消息称复星国际愿意进一步出售剩余的20%股份，约值8.4亿欧元，目前未有进一步消息。自2022年遭穆迪列入下调观察名单后，复星集团一改“买买买”策略，提出多项“瘦身”计划，持续变卖子公司股权及资产，包括南钢股份、建龙股份、泛亚航运、Ameritrust Group等。2023年全年回笼现金273亿元，加上2022年的300亿元，复星这两年已收回573亿元现金。尽管出售资产的行动持续，复星确实在减债瘦身的道路上取得成果。截至2023年末，集团合并报表层面的有息债务为2,119.2亿元，较2022年末降低150亿元，总债务占总资本比率为50.4%，较2022年12月31日下降2.9个百分点。在去年半年报中，复星便已宣布未来12个月已无大额美元债偿付压力。2023年中，标普将复星国际评级展望上调为“稳定”。不过，虽然集团的中长期债务占总债务比例，由2022年底的53.2%提升到55%。不超过12个月的短期债务也从2022年底的1,062.8亿元减少至953.7亿元，但仍高于集团持有现金924.6亿元。核心业务渐趋稳定因此割肉还债还要继续，而郭董从不吝惜出售优质资产。路透社上月报道，复星国际正考虑出售复星旅文(1992.HK)旗下三亚亚特兰蒂斯大型度假酒店的部分或全部资产，以及核心资产Club Med部分股份。要知道，这两大核心业务去年都创下历史新高，可说是集团重要的“摇钱树”。而复星对此消息既不承认也不否认，但至今尚未有进一步消息。翻开复星国际2023年年报，去年集团总收入达1,982亿元，同比增长8.6%，股东应占溢利13.8亿元，2022年亏损8.3亿元。旗下四大核心子公司豫园股份、复星医药、复星旅文和复星葡萄牙保险等均收入稳健，对复星营收贡献率占比达72%，核心产业的业务能力显著提升。花旗本月发布的报告指出，集团资产组合获利能力改善，也带动资产管理部分亏损收窄。花旗认为大部分负面因素已在股价中反映，将其目标价由7.1元下调至6.3元，维持买入评级。最重要是活下去除了频繁出售资产，复星也持续进行战略布局，尤其是在医药与文旅领域。去年7月，复星医药(2196.HK)与深圳坪山区签署战略合作框架协议，要在坪山建设“复星医药大湾区总部”，打造复星医药“全球第二总部”。今年3月，复星医药与深圳市引导基金等其他七方投资人，拟共同出资设立50亿元生物医药产业基金。复星医药旗下复健资本通过深圳市公开遴选中标，独家管理该基金。…

2024年04月23日

0656.HK

中国经济2024开局强劲，英特尔推出“中国特供版”AI芯片——中概股Bulletin

上周中国经济和中概股大事件 ▷ 人民币国际支付占比攀升 ▷ 3月新建商品住宅价格同比下降2.2% ▷ 茶百道拟通过香港IPO融资3.3亿美元 ▷ 阿里巴巴试图出售饿了么未果 ▷ 中资行开展房企追债潮本周中概股评分：50/100 主编，阳歌 Doug Young https://youtu.be/F8IMuVde8qo 》》宏观中国经济2024开局强劲上周的重磅经济新闻是中国最新的GDP数据出炉，第一季度同比增长5.3%，远超路透社此前的一项调查。该调查显示，市场预期增长4.6%。不过，许多人仍然保持谨慎态度，称一度是中国主要增长动力之一的房地产市场依旧非常疲弱。疲软的零售销售和通胀数据则表明，在经济稳步增长数个季度之前，中国需要展示更强劲的GDP增长，从而让人相信经济处于更加稳定的基础之上。积极的一面是，超出预期的增长数据令许多分析师上调了今年对中国经济增长的预测。看起来，中国正在实现约5%的年度经济增长目标。人民币国际支付占比攀升长期以来，中国一直在推动更多的国际贸易结算采用人民币，这一努力似乎取得了一定的成功。来自环球银行金融电信协会（Swift）的最新数据显示，今年3月涉及人民币的国际贸易比例从2月的4%上升至4.7%，为Swift去年7月设立新基准以来的最高水平。去年11月，人民币超过日元成为全球交易量第四大的货币。人民币虽然仍远远落后于美元及欧元，但可能很快就会超过英镑成为全球第三大货币。中概股低迷上涨行情谢幕典型的“买在谣言起，卖在消息出”案例。中国宣布第一季度GDP增长强劲后，中概股上周出现下跌，结束了前几周相对低迷的上涨行情。上周，恒生H股指数下跌2.3%，恒指下跌3%。MSCI China ETF上涨0.3%。中国股票买家已经等待了几年时间，期待着一个持续的上涨行情，但却希望落空。去年年初开始时，有一波强劲的涨势，但很快就消失了，今年也出现了一波从1月下旬开始的大幅下跌行情。所有人都将密切关注下周市场的走势，看投资者是否能回到早期的乐观情绪，或者最近的上涨行情是否会继续消退。》》行业房价创近十年来最大跌幅…

2024年04月21日

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